何為「３個１」風險

2. 認股證的風險類別及來源

投資認股證的最主要目的就是「刀仔鋸大樹」以有效槓杆放大股價的回報（相信比聯雙週的讀者都知道「有效槓杆」而不是「槓杆」才是認股證的放大效應）。但有效槓杆是雙面刃能放大回報亦能放大投資者的損失。從風險程度看、短年期高溢價比長年期低溢價的認股證風險高。

例子：長江認購證

我們選出2組不同年期及溢價的長江認購證，9513及9515屬短年期中、高溢價組別而9671、9649及9598屬中年期低、中、高溢價組別。讓我們看5份證的有效槓杆：年期短認股證的有效槓杆一般比較高，而同年期中高溢價證的有效槓杆一般又比低溢價證高。

編號	風險組別	股證	認購/認沽	到期日	行使價	溢價%	有效槓杆
9515	短年期中溢價	比聯-長江@EC0303	認購	2003年3月6日	54.0	6.5%	10.5倍
9513	短年期高溢價	法巴-長江@EC0302	認購	2003年2月27日	60.0	14.5%	14.5倍
9671	中年期低溢價	比聯-長江@EC0306	認購	2003年6月27日	49.0	4.9%	5.1倍
9649	中年期中溢價	比聯-長江@EC0307B	認購	2003年7月2日	52.0	7.4%	5.9倍
9598	中年期高溢價	比聯-長江@EC0307A	認購	2003年7月4日	58.0	15.5%	6.2倍

購買高有效槓杆證而認股證表現又跟隨理論值時，看對了股價方向當然回報理想。卻也代表看錯市時損失驚人。以長江股票1月10日收市價53元為例：長江即使下跌2元，如只是持有長江股票，投資者的資產只下跌約4%（2元÷53元）。但即使持有「最低風險」的認購證9671，從有效槓杆計算投資者的資產會下跌約19 %（有效槓杆的5.1倍X 股價下跌4% ），持「最高風險」9513則會下跌約40%！（有效槓杆的10.5 倍X 股價下跌4% ）。購買高有效槓杆認股證的投資者，不能單看「睇?贏幾多」亦要看「睇錯輸幾多」。有效槓杆只是風險來源之一。關於有效槓杆的少許技術討論

有效槓杆定義非常直接：股價若升跌1%，輪價「理論」應升跌多少%？
以9671為例，有效槓杆5倍，長江價如下跌0.5元（約1%股價）、9671約下跌5%
有效槓杆的公式：槓杆 X 認股證對兌比率 X 每輪對沖值
以9671為例，槓杆8倍，10輪兌換1股，每輪對沖值約0.063元，有效槓杆= 8 X 10 X 0.063 = 5倍
投資者不需自行計算有效槓杆，數據可在比聯網頁www.kbcwarrants.com.hk中找到

購買認股證，看對了股價方向當然希望能以有效槓杆獲取理想回報。但引伸波幅亦能影響回報！認股證不是單純的有效槓杆投資，認股證即使「睇?市」也多數不會「跟足」有效槓杆回報（有時好一點、有時差一點）。原因是認股證價格同時受第二個風險來源影響：認股證的引伸波幅變動。簡單說一份認股證的引伸波幅如上升，即使股價不變，認股證的格價亦會上升；同樣一份認股證的引伸波幅如下跌，即使股價不變，認股證的格價亦會下跌。一份認股證的引伸波幅是發行商及不同投資者的買賣供求力量平衡後的結果。（買家多引伸上升機會較大、賣家多引伸下跌機會較大）但發行商對引伸波幅的影響最大。一般情況下發行商會維持每份認股證引伸波幅的「短期穩定性」（長期要看歷史波幅的變化），「穩定」不是不變，是每天慢慢地變。讓我們看引伸波幅下跌帶來的風險。引伸波幅的下跌對「短炒投資者」的回報影響大。例子：長江認購證看同樣5份證的引伸波幅敏感度：年期短認股證的引伸波幅敏感度一般比較高，而同年期中高溢價證的引伸波幅敏感度一般又比低溢價證高。

編號	風險組別	股證	認購/認沽	到期日	行使價	溢價%	引伸波幅敏感度	有效槓杆
9515	短年期中溢價	比聯-長江@EC0303	認購	2003年3月6日	54.0	6.5%	3.4%	10.5
9513	短年期高溢價	法巴-長江@EC0302	認購	2003年2月27日	60.0	14.5%	7.5%	14.5
9671	中年期低溢價	比聯-長江@EC0306	認購	2003年6月27日	49.0	4.9%	2.0%	5.1
9649	中年期中溢價	比聯-長江@EC0307B	認購	2003年7月2日	52.0	7.4%	2.9%	5.9
9598	中年期高溢價	比聯-長江@EC0307A	認購	2003年7月4日	58.0	15.5%	4.3%	6.2

以長江股票1月10日收市價53元為例，假設長江單日或隔日只上升0.5元（約1%升幅）。持有9513雖然有效槓杆達14.5倍，「理論」回報應有約14%；但假設同日引伸下跌1%，9513的回報將只剩下不足一半！（有效槓杆令認股證上升14.5%，但引伸下跌令認股證下跌╱升少7.5%，認股證「淨升」7%）即使持最低風險的9671，有效槓杆5.1倍，「理論短炒回報」應有約5%；但假設同日引伸下跌1%，9671的回報將只約3%。（有效槓杆令認股證上升5.1%，但引伸下跌令認股證下跌╱升少2%，認股證「淨升」3%）上例是假設了長江股價上升的情況，但如長江不升而引伸下跌1%則9513將「乾跌7.5%」而9671則「乾跌2.0%」。投資認股證不能單看「贏盡贏幾多」亦要看「贏唔盡時升少幾多」甚至「無睇錯時可能會輸幾多」。引伸波幅是風險來源之二。關於引伸波幅的少許技術討論

引伸波幅敏感度定義非常直接：引伸波幅若升跌1%，即使股價不變輪價應升跌多少%？以9671為例，引伸波幅敏感度只有2%，9671引伸波幅如下跌1%、9671只下跌約2% 引伸波幅敏感度的公式：採用期權公式，投資者無法自行計算投資者不需自行計算引伸波幅敏感度，50份最活躍認股證的引伸波幅敏感度在每週一可在比聯網頁www.kbcwarrants.com.hk的每週活躍認股證報告中找到

認股證不是單純的槓杆投資，而「避無可避」的另一風險來源是每份認股證的年期日漸縮短。一份認股證的年期日短，即使股價不變，認股證格價亦會下跌。時間值敏感度是計算這風險的指標。時間值對「坐艇」投資者的回報影響大。例子：長江認購證看同樣5份證的引伸波幅敏感度：年期短認股證的時間值敏感度一般比較高，而同年期中高溢價證的時間值敏感度一般又比低溢價證高。年期愈短、時間值下跌不斷加快。

編號	風險組別	股證	認購/認沽	到期日	行使價	溢價%	1週後升跌%	引伸波幅敏感度	有效槓杆
9515	短年期中溢價	比聯-長江@EC0303	認購	2003年3月6日	54.0	6.5%	-8%	3.4%	10.5
9513	短年期高溢價	法巴-長江@EC0302	認購	2003年2月27日	60.0	14.5%	-20%	7.5%	14.5
9671	中年期低溢價	比聯-長江@EC0306	認購	2003年6月27日	49.0	4.9%	-2%	2.0%	5.1
9649	中年期中溢價	比聯-長江@EC0307B	認購	2003年7月2日	52.0	7.4%	-2%	2.9%	5.9
9598	中年期高溢價	比聯-長江@EC0307A	認購	2003年7月4日	58.0	15.5%	-4%	4.3%	6.2

購買認股證，有看對亦有看錯的時間。看對了有高回報當然可以「趁勢再持有一會」。短線看錯了，由於認股證的槓杆作用在短、中期重新看對時往往可以賺回所有的回報。投資者對後市仍有明確看法當然可考慮「再看一會合」，但代價卻每份認股證盡不相同。以長江股票1月10日收市價53元為例。持9513的1週時間值敏感度 20%，長江股價一週不變9513投資金額將損失2成！而最低風險的9671，1週時間值敏感度約 2%，即使長江股價一週不變9513的投資金額只損失2%！「坐艇」不能單想「要贏返轉頭」亦需看「要贏返轉頭的代價」。時間敏感度是風險來源三。

關於時間值的少許技術討論

一週時間值敏感度定義：時間過去一週，即使股價不變輪價應跌多少%？以9671為例，一週時間值敏感度有2%，9671年期短1週、9671只下跌約2% 一週時間值敏感度的公式：採用期權公式，投資者無法自行計算投資者不需自行計算一週時間值敏感度，50份最活躍認股證的一週時間值敏感度在每週一可在比聯網頁www.kbcwarrants.com.hk的每週活躍認股證報告中找到每份引伸波幅敏感度隨股價格改變，而時間值下跌隨年期縮短而加速，投資者應定時參考更新的數值（見例圖）



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