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「如何選擇認股證」必提及需要觀察（1）引伸波幅的現水平、（2）引伸波幅的趨勢及（3）引伸波幅與歷史波幅的差距。比較個別認股證以上3項數據是判斷一份認股證的定價水平的重要一步。在年期、風險回報條款相近的情況下，一般會選擇引伸波幅現水平低、引伸波幅的趨勢合理穩定及引伸波幅與歷史波幅的差距較窄的對象。當然這是純以技術條件出發的考慮過程，莊家的表現能否帶來合理的流通性亦是決定性的條件。一般使用引伸比較的目的在於「買那隻好一點」？
比選擇更重要的考慮卻應該「現在該不該買、該買多還是買少？」！判斷投資時機第三個因素就要從整體市場的定價出發：當整體認股證市場的定價趨勢正面、即使投資者選擇了較貴（引伸高）的認股證也可能成為良好的投資對象；相反當整體認股證市場的定價趨勢負面，即使投資者選擇了較平宜（引伸低）的認股證也可能成為錯誤的投資對象；避免投資認股證有重大損失的其中一個有效方法是從市場的定價趨勢中決定投入的資金數量，數據正面不代表需要大舉入市（因仍雖正股方向配合觀點），但數據負面時卻肯定要「三思而後買」！
整體市場的定價趨勢分析相當專業，可能只有發行商才能擔任，今期專論目的在於為比聯雙週的讀者簡介分析的方向。
認股證市場定價趨勢的分析的對象並不是個別認股證而是整個正股的相關認股證群，反映定價主要指標是「相關正股認股證群整體的引伸波幅趨勢」，而分析重點包括：
（一）如何計算總體引伸波幅走勢
（二）總體引伸波幅走勢的分析及
（三）總體引伸波幅與正股歷史波幅的差距大小及差距的變化
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計算總體引伸波幅趨勢並沒有一個公認的方法，比聯自2000年所採用的趨勢分析方法是使用「成交附值平均引伸波幅」（TURNOVER WEIGHTED
AVERAGE IMPLIED VOLATILITY），我們將市場個別認購及認沽證的引伸波幅，配以成交量作比例，綜合運算整個認股證群中每個交易日的平均引伸波幅，成交量大認股證的引伸波幅比較成交量少認股證更具代表性。因此佔平均引伸波幅計算值的比重較大。我們再記錄每日認股證群的總成交金額及正股的歷史
波幅繪成圖表，作出分析。（計算過程中還有很多過濾數據的細節，略過不談） |
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認股證市場的引伸波幅是發行商及各種不同投資者互動產生的，但總的來說發行商對引伸波幅的影響力最大，市場整體是有效率的，不同發行商對不同年期及不同行使價的「合理」引伸波幅水平一般有著相近的看法。提升危機意識的方法其一是使用總體引伸波幅水平是用來比較手上持有的認股證的引伸波幅水平，若投資者發現持有認股證的引伸水平比同一正股的總體引伸波幅水平高得多（約3%-5%），應該認真考慮到底是「其他人不識貨」或是「自己成為羊群一族」？
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例：長實認股證群
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總體認購引伸
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總體認沽引伸
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12月19日
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36
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39
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12月20日
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37
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38
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12月23日
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38
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38
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12月24日
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35
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38
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12月27日
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39
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38
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舉例：長江認購證的市場引伸在過去5天約在35至39間，若投資者發現有長江證的引伸水平竟然在43-45間，無論成交量多高，炒作人頭湧湧，我們的建議是「少拈為上算」。引伸波幅高於同類不一定等同有立即下跌的風險，但投資者卻要保持較高的警覺性。
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在一般情況下發行商會維持每份認股證引伸波幅的「短期穩定性」（長期則要看歷史波幅的大趨勢（見下文）），當大部份發行商儘量保持大部份認股證引伸水平穩定的時候，「短期」總體引伸波幅亦會變得相當穩定（「穩定」不是不變，是每天慢慢地變）。
表一顯示認購證總體引伸波幅短期變化一般每天只約1%，但全年的高低水平的變化卻頗高。
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表一：2002年總體
引伸波幅變化
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認購證 5天總體
引伸變化的標準誤差平均值
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認購證全年總體
引伸變化的高╱低水平
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恆指
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0.9 %
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高38% 低 21%
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長實
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1.1 %
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高50% 低 30%
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匯豐
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1.2 %
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高35% 低 18%
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和黃
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1.1%
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高46% 低 32%
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總體引伸波幅短期變化幅度小反映了發行商一般儘量保持短期引伸波幅平穩。因此看當總體引伸波幅短期有大變化時則要提高警覺性。
在今年7月10日，我們提出了對認股證市場的預警訊號。7月22日，我們再次提出預警訊號。為什麼，請看下表
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當天認購證總體引伸波幅
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恆指
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長實
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匯豐
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和黃
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7月4日
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22
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34
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27
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33
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7月5日
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23
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34
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26
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32
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7月8日
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24
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35
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26
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33
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7月9日
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23
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35
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23
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35
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7月10日
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24
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33
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26
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33
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7月11日
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26
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35
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29
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35
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7月12日
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24
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34
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27
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35
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7月15日
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27
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33
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30
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34
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7月16日
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27
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36
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29
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37
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7月17日
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28
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41
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30
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38
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7月18日
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27
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35
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28
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36
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7月19日
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28
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36
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28
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36
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7月22日
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29
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36
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30
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37
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7月23日
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29
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37
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33
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36
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7月24日
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33
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45
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35
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39
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7月25日
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35
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47
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32
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44
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7月26日
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38
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50
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31
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45
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在短短3週內大部份主要正股認購證引伸波幅皆大幅上升，尤其以7月22日後當週更升幅警人！希認大部份投資者記得今年7、8月份的投資回報？當總體引伸波幅短期出現了大幅的上升或下跌時，很可能發生了連莊家╱發行商也無法「穩定」的外來因素。如總體引伸大幅上升很可能是一個「減持」的技術訊號、當然投資者需同時考據對正股方向的看法。
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前文提及不同發行商的「合理」引伸波幅水平一般有著相近的看法，原因是影嚮認股證總體引伸波幅水平的市場因素同時影嚮各發行商：市場因素主要包括了（1）總體投資者對股價的「期望」而帶動的供求平衡及（2）專業市場期權的引伸波幅水平，而兩者同時受短期的歷史波幅左右：
從參予者對股價的「期望」出發，正股的短期歷史（一般指30天）波幅逐漸回落或逐漸上升反映了價格在過去數週是否窄幅（逐漸回落）或頗大幅波動（逐漸上升）。股價持續窄幅上落的情況下：由於認股證的時間值不斷下滑，認股證投資者如預期未來數週股價持續窄幅上落很可能減持認股證，對認購及認沽證構同時成沽售壓力，而這沽售認股證的壓力就很可能會令總體認股證的引伸波幅下調。在一般情況下總體認股證的引伸波幅會滯後於歷史波幅，如投資者發現歷史波幅持續下滑而同時與總體認股證的引伸波幅差距增高，就須小心所有相關認股證稍後有可能全部一起調整。留意這只是一個警告訊號，引伸波幅不一定會回落（引伸波幅趨勢分析多元化而複雜，這亦是引伸波幅的趨勢是發行商專長的原因）
引伸與歷史波幅差距增大會令引伸下調的另一個原因，是歷史波幅近似認股證的「底價」，歷史波幅下滑則認股證的「底價」亦下調，莊家「大量接貨」意願因此降低，逐漸調低接貨引伸水平的「可能性」逐漸增高。我們雖然可山人從歷史與引伸波幅差距推測莊家「接貨」意願程度。則但即使差距增大令莊家接貨意願低，亦不一定代表引伸波幅會立即下調。引伸下調與否需要同時考慮持證投資者的市場情緒，如大部份認股證投資者對後市保持樂觀，引伸波幅不但不會下跌，有時甚至會上升！今年的4、5月份正是一個典型的例子，正股的歷史波幅下滑但總體認股證的引伸波幅卻稍有上調！
從專業市場因素出發，發行商一般售出6個月年期認股證以後，同時買賣正股對沖及買入1至3個月的場外期權對沖風險。短期歷史波幅持逐回落時，一般同時帶動短期場外期權引伸波幅回落，發行商能以較低成本對沖風險。對沖成本下降的情況下，為吸引更多的投資者發行商可能將認股證定價（引伸波幅）下調，對於現持證人當然是一個壞消息。持有高溢價（一般都是價外認股證）的投資者需要特別留意，因為高溢價認股證（以相若年期比較）對引伸波幅的變化較敏感，一旦引伸波幅回落持有的認股證價格下調的幅度會較大。
任何情形下如總體引伸波幅比短期歷史波幅高10點以上（而高波幅股票高約12%），市場的投資風險逐步增高。 |
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（1）總體引伸波幅趨勢及（2）總體引伸波幅╱歷史波幅的差距的分析在於顯示：
總體引伸波幅任何短期的大幅變動都可能但映了發行商主動或被動地改變了定價的水平，投資者要找出變動的原因；是歷史波幅的變動？還是投資者對市場的方向改變？是場外期權有變動？場外期權是否有大戶推動？還是發行商對市場的看法改變？
一些簡單有效的宏觀訊號：
要留意的警告訊號：
- 任何情形下如總體引伸波幅比短期歷史波幅高10點以上，市場的投資風險逐步增高。
- 如果只是個別認股證的引伸波幅升高╱偏高而總體引伸與歷史波幅差距穩定，而投資者對正股方向保持信心則應考慮轉倉持有條款類近但引伸波幅「較/最低」的認股證，
- 如總體引伸與歷史波幅差距差距愈縮少甚至低於歷史波幅，認股證便是偏便宜，莊家接貨意願強
- 如果整體歷史波幅下調，而認股證群的平均引伸沒有下調而令認股證群總體的引伸波幅與歷史波幅的差距增大，如投資者對正股方向保持信心亦應考慮較長年期、相對引伸波幅較低╲最低的對象
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